Strategy 们靠永续优先股买进 13.6 万枚比特币，股息越滚越大，回购已开始和买币抢钱

作者：Will Canny（CoinDesk）

编译：深潮 TechFlow

深潮导读：自微策略（MicroStrategy，现更名为 Strategy）与 Strive 等机构开启以加密资产为核心的财资储备策略以来，永续优先股（Perpetual Preferred Stock）迅速成为继可转债与普通股增发之后最具杀伤力的资本杠杆。它介于债务与普通股之间，没有固定到期日与偿还本金压力，成功将触角延伸至对波动敏感但渴望稳定固定收益的传统固收类投资者，并在不到两年内撬动了超过 13.6 万枚比特币的增持。然而，这一资本飞轮并非没有隐忧：永续优先股自带极强的反身性，当市场情绪转冷、股价跌破面值时，新增发行将陷入停滞，公司不得不耗费巨资展开回购以支撑面值；与此同时，每年高达两位数的刚性美元股息支出不断滚雪球，甚至已迫使个别公司不得不出售比特币来兑现分红承诺。在折价回购、股息支付与持续买币三重拉扯之下，比特币财资公司的资产负债表正在迎来真正的周期大考。

富达数字资产（Fidelity Digital Assets）以及多位接受 CoinDesk 采访的分析师表示，像 Strategy（MSTR）和 Strive（ASST）这样通过持续购买来支撑最大加密货币市场需求的比特币财资储备公司，眼下面临着艰难的平衡挑战。

一方面，它们需要充足的现金来资助其购币行动；另一方面，它们又必须维持投资者对其核心融资工具即永续优先股（Perpetual Preferred Stock）新发行的认购意愿。而随着流通股数量的不断增加，其需要支付的股息规模也在同步膨胀。

这类证券在资本结构中介于债务与普通股之间，具备定期分红且不附带投票权。富达研究分析师 Zack Wainwright 在周二的一份研报中写道，自该工具推出以来的 20 个月里，它们已累计为约 13.6 万枚比特币的购买提供了资金支持，这一规模占到了该加密货币最大供应总量的 0.5% 以上。

作为全球持有比特币最多的上市公司，Strategy 是该市场中的绝对主力。该公司的优先股（目前拥有五类不同级别的股份）已成为检验这一资本运作模式能否持久的风向标。其首次推出的优先股产品 STRK 于 2025 年 2 月首次亮相。

富达测算，以比特币为核心的优先股市场规模约为 $120 亿。相比之下，全球固定收益市场的总规模高达 $150 万亿，这表明该领域仍有巨大的增长空间。

触达收益型投资者

通过出售提供定期股息且无固定到期日的优先股，这些公司不仅减轻了再融资压力，还成功吸引了那些不愿直接持有比特币的投资者。

StoneX 资深股票研究分析师 Mark Palmer 表示：“永续优先股将比特币引入了追求固定收益的投资者群体，而这是 ETF 从未触达过的人群。”

Bitwise 研究主管 Ryan Rasmussen 同样认为，这些产品吸引了那些可能会避开比特币现货交易型开放式指数基金（ETF）的买家，不过他预计 ETF 仍将是更为庞大的需求主渠道。

Rasmussen 谈道：“从长远来看，我预计 ETF 仍将是比特币更主要的需求来源，而永续优先股的发行则扮演了第二股顺风的角色，它所针对的是另一类不同的投资者（即收益型投资者）。”

CoinShares 研究主管 James Butterfill 指出，仅以 STRC 这一款优先股为例，其支付的浮动股息目前约为 12%，在 2026 年截至 7 月下旬期间已筹集了 $75 亿。这笔巨额融资背后伴随着持续不断的定期派息成本。

机构级比特币资产管理公司 Two Prime 的创始人兼首席执行官 Alex Blume 指出，像 STRC 以及 Strive 的 SATA 这样的产品，提供的远不止比特币价格的风险敞口。它们的价格走势还会对管理层的运营能力、发行方的负债履约义务以及资本市场整体环境做出敏感反应。

他列举了 STRC 在 6 月下旬曾一度短暂跌入 $70 区间作为其潜在波动性的例证。他表示，持续扩大的发行规模在提升每股普通股的含币量、履行以美元计价的股息支付承诺以及避免抛售比特币之间造成了内在张力。目前，Strategy 该优先股的交易价格约为 $99.40。

股票回购与买币竞争资金

Palmer 分析道：“核心问题在于，对永续优先股的需求具有高度的反身性。”他补充表示，依靠优先股资金持续买入比特币的前提，是该证券的交易价格维持在面值附近或处于面值之上。Butterfill 进一步补充称，一旦跌破面值，新股发行就会丧失吸引力，届时公司可能会转向股票回购。

据 Butterfill 介绍，Strategy 最新的周报显示，该公司花费了 $1.93 亿用于回购 STRC，而同期仅购买了 267 枚比特币。他补充说，该机构还将优先股回购授权额度大幅上调至 $30 亿。

Butterfill 强调：“股票回购固然可以降低未来的股息成本，但在当前阶段，它们正在直接与购买比特币争夺宝贵的资金。”

他补充道，尽管现金储备能够提供一定的缓冲，但 Strategy 此前已经不得不出售了部分比特币来支付优先股股息。

ETF 仍是更大的需求渠道

Butterfill 表示，美国比特币现货 ETF 累计净流入已达约 $570 亿，持有的总资产规模约为 $1060 亿。

ETF 的净申购会直接增加基金的比特币持仓，而优先股的发行则让管理层在资金使用上拥有自主决定权。他谈道，虽然赎回潮可能会逆转 ETF 的买盘需求，但它不会像优先股那样留下持续不断的刚性派息义务。

在 Butterfill 看来，优先股实质上放大了市场周期：当外部融资环境有利时，它能够强力支持买币扩张；而一旦市场情绪恶化，这种资金支撑便会迅速减弱。