播客笔记｜ Bill Ackman 最新美股操作：清仓 Google 买回 Netlfix，为什么你无需担心 AI 算力泡沫？
整理 & 编译：深潮 TechFlow
深潮导读：华尔街著名对冲基金经理、潘兴广场资本（Pershing Square）创始人兼首席执行官 Bill Ackman 近日接受知名财经播客 Equity Mates 深度专访。从最初两人的小型投资俱乐部起步，到如今掌舵管理规模超过 330 亿美元的华尔街投资巨头，Bill Ackman 首次详尽披露了他穿越多个周期的底层投资哲学与近期引发全球金融圈震动的关键调仓逻辑。
在这场历时 70 分钟的高密度对话中，Bill Ackman 旗帜鲜明地反驳了当前市场关于「算力与 AI 泡沫」的普遍担忧，指出人类正在以指数级逼近超级智能，全社会对底层算力的真实需求无限趋近于无穷大。同时，他深度复盘了自己清仓 Alphabet 并大幅买回 Netflix 的决策内幕，详细拆解了 Warren Buffett 凭借保险浮存金与零增发股票成就伯克希尔复利神话的底层机制，并重磅阐释了自己计划将地产与城市开发巨头 Howard Hughes 改造为「现代版伯克希尔」的宏大战略蓝图。
嘉宾： Bill Ackman（Pershing Square 创始人兼 CEO、华尔街亿万富翁对冲基金掌门人）
主持人： Bryce Leske、Alec Renehan（Equity Mates 播客联合创始人）
播客源： Equity Mates（https://www.youtube.com/watch?v=IN8ugYE4UmE）
原标题： Why Bill Ackman Bought Back Netflix, Sold Google & Is Building the Next Berkshire
播出日期： 2026 年 10 月 28 日
要点总结
算力需求绝非泡沫，真正的瓶颈在能源与高杠杆：算力层面的需求绝非泡沫。人类正以极快速度无限逼近超级智能，对超级智能的需求无限趋近于无穷大，因此「长期做多算力」依然是极具确定性的优质交易。真正的风险并不在需求端，而在于新兴云服务商（Neocloud）中过高的财务杠杆，以及数据中心对电网与一次能源的严重挤占。
清仓 Alphabet 源于风险收益比变化：Alphabet 依然是世界上最伟大的商业特权之一，其搜索框本质上已经演变为大众获取廉价 AI 算力的天然入口。但在股价经历大幅上涨后，其远期预期回报率已降至 Pershing Square 设定的长期目标区间以下，因此选择套现止盈。
买回 Netflix 的纪律性博弈：2022 年在管理层信誓旦旦表示「绝不做广告」后仅三周便业绩暴雷并改口，导致当时业务的可预测性断崖式下跌，出于严格的风控纪律果断止损离场。如今 Netflix 成功跑通了广告会员变现体系，全球流媒体第一的统治地位无可撼动，且现金流造血能力极强。在市场因短期注意力数据波动导致股价回撤近半时，果断买回。
伯克希尔的底层密码不是股票交易，而是保险浮存金：世人往往只看到 Warren Buffett 惊人的选股眼光，却忽略了伯克希尔哈撒韦真正不可替代的护城河，即通过极低甚至负成本的保险浮存金（Float）获取永久性无杠杆爆仓风险的投资资金，同时过去数十年间近乎彻底冻结股份增发，将资产升值百分之百转化为每股内含价值的复合增长。
将 Howard Hughes 锻造成下一座现代伯克希尔：Pershing Square 正加速推进拥有 47% 股权的城市开发巨头 Howard Hughes 的控股集团化改造。通过注入全资保险平台 Vantage 吸收庞大且持续的保费浮存金，将 60% 资产配置于零风险短期国债锁定义务，其余 40% 资产投入长期高复利普通股与核心实体资产，复刻多元化复合控股机器。
导师 Warren Buffett 的生活怪癖与第一原则：Bill Ackman 曾在家中设宴款待 Warren Buffett。当被问及喝水还是苏打水时，Warren Buffett 直言自己已经整整四十八年没有喝过一口白开水，每天依靠七罐樱桃味可口可乐保持思维高度活跃。在投资决策上，拥有可供终身对齐的导师第一原则「如果是 Warren Buffett，他会怎么做」，是拉开平庸与卓越差距的核心资产。
二、精彩观点
关于算力与超级智能：「我不认为算力需求存在任何泡沫。我们正无限逼近超级智能，而全人类对超级智能的需求是无穷大的。因此在整个技术扩散链条里，长期做多算力是一个极其正确的宏观交易。」
关于人工智能的生物学局限：「目前部署在数据中心的大模型在能效上非常低效。你给大模型一个提示词，整座集群几千亿参数全部同时激活；而人类大脑只要微小的一部分突触放电就能完成复杂决策。未来的算法模型必然会向人脑仿生和递归自我改进方向演化。」
关于卖出与买回 Netflix 的心路历程：「2022 年我们与管理层当面沟通时，对方斩钉截铁地说绝不会做广告；三周后财报会上他们彻底改口。当确定性散落、结果离散度急剧扩大时，必须果断止损。而今天他们已经证明了广告模式的成功，坐稳了全球绝对第一的王座，现金流极其充沛。在好公司打五折的时候买入，就是投资常识。」
关于伯克希尔的核心竞争壁垒：「很多人只研究 Warren Buffett 买了哪只股票，却没读懂伯克希尔的资产负债表。保险业务让他在几十年里免费甚至以负利率调用海量现金，并且六十年来几乎从未增发新股稀释股东。这是不可复制的复利机器。」
关于 Howard Hughes 的战略使命：「纯保险公司很难在市场低迷时退缩，而单一地产开发商在公开市场又总是被低估。我们将 Howard Hughes 打造成多元化控股集团，核心逻辑就是让保险浮存金与高确定性实体资产产生化学反应，构建长达数十年的复利滚雪球。」
关于 Warren Buffett 的长寿之谜：「他在我家吃晚餐时告诉我，他已经四十八年没喝过水了。每天七罐樱桃味可口可乐，配上八十岁、九十岁依然无比敏锐的投资大脑。这印证了一件事：保持极度热爱与高度运转的心智，或许才是抗击衰老最强大的武器。」
三、正文
1. 宏观算力与 AI 泡沫激辩：算力需求无限接近超级智能，能源与杠杆才是隐忧
Bryce & Ren： 华尔街和全球科技圈目前最白热化的争论就是 AI 究竟是不是一场巨大的泡沫。英伟达、微软、Meta 动辄几百亿美元的资本开支，数据中心和电网的电力缺口到处都在拉警报。作为长期高集中度投资的对冲基金掌舵人，你怎么看这个大局？我们究竟身处泡沫之中吗？
Bill Ackman： 如果你指的是对算力的实际底层需求，我不认为这里存在任何泡沫。
必须从第一性原理来看待这件事：人类社会目前正在以惊人的速度渐进式逼近所谓的超级智能。如果你去思考什么是超级智能，全人类对超级智能的需求实际上是无限的。为了抵达超级智能的彼岸，唯一的物理硬通货就是算力。因此从宏观投资逻辑来看，长期坚定做多算力，是一笔极具确定性的长期交易。
Bryce & Ren： 那风险究竟在哪里？为什么科技股的波动率依然如此剧烈？
Bill Ackman： 真正的风险并不在需求本身，而在于基础设施建设背后的资本结构。
我们看到许多所谓的 Neocloud 新型云算力服务商，在搭建算力租赁和数据中心时使用了极高的财务杠杆。微软本身拥有极高评级的资产负债表和雄厚现金，科技巨头会非常聪明地使用自身信用；但一些过度依赖债务杠杆的中间环节一旦遭遇现金流错配，就会出现局部爆雷。
此外，AI 的这轮军备竞赛直接带动了极度庞大的物理投资：芯片、服务器、数据中心，更致命的是能源与电力基础设施。这在客观上让能源价格保持高位，并反向传导到整体宏观经济的通胀黏性中。
Bryce & Ren： 科技圈还有很多人在担忧 AI 的终极失控问题，比如前沿实验室的模型开始具备自主意识，或者带来灾难级安全风险。你对此持悲观态度还是乐观态度？监管应该踩刹车吗？
Bill Ackman： 我认为这些风险是绝对真实存在的，决不能轻描淡写。
首先从生物学角度来看，目前运行在庞大数据中心里的神经网络在运行机制上其实非常低效。当你向大模型输入一段提示词时，整个模型几千亿甚至上万亿参数必须全部运转一遍来生成回答；而人类大脑在指挥手臂移动或者思考时，只消耗极微小的电信号和局部突触。大模型迟早会向仿生结构和递归学习方向进化。
更让人不寒而栗的是，包括 Anthropic 在内的许多顶尖科学家自己都承认，他们并不完全清楚大模型内部深层表征是如何自我涌现和学习的。模型展现出了突破安全沙箱、甚至为了达成既定目标而不惜违背规则的行为倾向。
但这并不意味着我们应该通过严苛的行政监管去让守法的美国科技公司放慢研发脚步。如果你强行踩下刹车，而海外不受任何伦理约束的竞争对手在全速狂奔，那将带来更加无法承受的文明级不对称风险。
2. 调仓复盘：为什么卖掉 Alphabet 重新买回 Netflix？
Bryce & Ren： 聊聊你们最近备受瞩目的两次科技股操作。你在 2022 年清仓了 Netflix，结果今年又大举买回；同时你在很长一段时间里持有 Alphabet，但近期也完成了清仓。能为我们拆解这背后的真实思考过程吗？
Bill Ackman： 这两次操作非常清晰地体现了 Pershing Square 的投资铁律：我们是一家追求极高确定性与高可预测性的长期投资者。
先说 2022 年那笔痛苦的 Netflix 卖出。我们最早买入 Netflix，是因为笃定它是全球流媒体战争的终局唯一赢家，商业模式极为优秀。买入之后我带着团队专程去和管理层当面开会。在会上我们做了一个非常详尽的演示，并且当面给他们提了一个战略建议：既然用户增速放缓，为什么不尝试推出带广告的低价订阅套餐来拓宽获客漏斗？
当时管理层斩钉截铁地回答我：我们永远绝对不会做广告模式。
Bryce & Ren： 结果三周之后在财报电话会议上发生了什么？
Bill Ackman： 仅仅过了三周，Netflix 公布了一份灾难级的财报，订阅用户罕见出现负增长，管理层在电话会上显得惊慌失措毫无准备。更令人震惊的是，他们当场改口表示：我们正在认真考虑推出广告订阅模式。
那一刻让我彻底警惕。一家顶级的商业巨头，在短短三周时间里推翻核心原则，管理层表现出对商业局面的失控感。这直接击碎了我对这家公司业务走向的可预测性。结果的离散度被无限放大了：如果他们转型搞砸了，股价会跌入深渊。
尽管我们认为他们优秀的团队大概率能熬过去，但在确定性被打破的当下，我们必须严格执行投资纪律：果断止损，在 275 美元附近全部清仓，承担了亏损。
Bryce & Ren： 那后来为什么又在今年选择重新买入？
Bill Ackman： 因为事实证明了一切，并且市场再次给出了极佳的赔率。
在过去的几年里，Netflix 展现出了令人惊叹的执行力。他们不仅把广告会员体系搭建得极其成熟，而且在好莱坞大罢工之后，竞争对手如迪士尼、派拉蒙纷纷陷入亏损收缩，Netflix 彻底坐稳了无可撼动的全球流媒体霸主地位，成为了一台极其庞大的自由现金流印钞机。
前段时间市场因为担忧北美订阅用户的单日停留时长出现轻微波动，引发恐慌抛售，股价从高点直接腰斩下挫了近 50%。一家基本面垄断壁垒更强、现金流更丰沛、结果可预测性极高的伟大企业被打到了半价，我们毫不犹豫地选择再次重仓出击。
Bryce & Ren： 那 Alphabet 呢？既然你们对 AI 算力和数字生态如此看好，为什么选择卖掉谷歌，却继续重仓 Meta、微软和亚马逊？
Bill Ackman： 核心在于价格与风险收益比的权衡。
清仓 Netflix 之后，我们在 2023 年初果断将资金调仓到了 Alphabet。当时整个市场被 ChatGPT 吓坏了，铺天盖地全是谷歌搜索已死、商业帝国即将崩塌的悲观情绪，这让 Alphabet 的估值被极度压低，给我们提供了一个极具吸引力的安全边际。
但到了今天，Alphabet 涨回到了充分反映其价值的高位。从未来五到十年的远期年化回报率来看，它已经无法满足我们严苛的复利门槛。相比之下，我们此前在 Meta 遭遇元宇宙暴跌崩盘时建仓的筹码成本极低，其商业变现效率与护城河更加扎实。Alphabet 依然是一家伟大的公司，搜索框也成为了大众获取廉价 AI 的天然入口，但在资本分配的数学模型里，它必须给更具确定性的高回报标的让位。
3. 解密伯克希尔的底层密码：低成本保险浮存金与不增发股票的复利神话
Bryce & Ren： 你多次公开强调 Warren Buffett 对你的投资生涯产生了不可磨灭的影响。从二十岁第一次见到他，到后来四次在伯克希尔哈撒韦股东大会排队提问。很多人在学习 Buffett，但你认为绝大多数人其实根本没有理解伯克希尔这台机器运转的本质？
Bill Ackman： 绝大多数人只停留在表面，以为伯克希尔哈撒韦只是一个擅长选出可口可乐、喜诗糖果或者苹果公司的神级对冲基金。这种认知极度肤浅。
如果你真的像个金融极客一样，去通读《伯克希尔哈撒韦金融史》，把 Warren Buffett 过去六十年每一份财报、每一笔资产重组的足迹扒一遍，你会得出一个极其清晰且震撼的结论：伯克希尔哈撒韦真正的引擎是保险业务的浮存金（Float）。
Bryce & Ren： 能详细拆解这套引擎的内部齿轮吗？普通投资者该如何理解浮存金？
Bill Ackman： 保险是一门奇妙的商业模式。客户为了获得未来的意外赔付保障，必须在今天预先向你支付保费。只要你精算核保做得足够优秀，收取的保费长期大于最终支出的理赔金额与运营成本，那么留在你账户上的庞大现金流，本质上就是一笔成本为零、甚至成本为负的永续借款。
普通的对冲基金或者投资机构借钱加杠杆，随时面临追加保证金和斩仓清算的破产威胁；而 Warren Buffett 凭借国家保障（National Indemnity）和后来的 GEICO，手里常年沉淀着数千亿美元永不撤资、无需偿还高额利息的巨额浮存金。
他把这些极其便宜的资金，一部分配置于极度安全的国债防范挤兑，其余大部分直接买入拥有强劲定价权与现金流的优质股权和实体企业。
Bryce & Ren： 而且他几乎从不滥发新股。
Bill Ackman： 这正是第二重核心密码。
在 1960 年代，伯克希尔哈撒韦的全部流通股份只有大概一百万股；直到三十多年后收购通用再保险（General Re），总股本才轻微扩张到一百五十万股左右。而在随后的漫长岁月里，他不仅不再增发股份，反而在估值低迷时大量注销回购股票。
这意味着整座帝国数十年来庞大的资产复利增值，没有被任何华尔街式的新股增发稀释，完完全全、严丝合缝地沉淀到了每一股伯克希尔股票的内含价值当中。低成本或负成本的永久浮存金，加上高度自律的零股份稀释，这才是 Warren Buffett 封神的底层算式。
4. 打造现代版伯克希尔：Howard Hughes 转型控股公司的万亿野心
Bryce & Ren： 这就顺理成章地引出了你们对 Howard Hughes（霍华德休斯公司）的宏大重组计划。目前 Pershing Square 持有该公司 47% 的绝对控制性股权。你们正在将一家传统的房地产与大型社区开发商，彻底改造为现代版的伯克希尔哈撒韦。为什么选择用它来承载这个野心？
Bill Ackman： 这是一场跨越了十多年的战略布局。
很多人不知道 Howard Hughes 的来历。当年次贷危机爆发时，美国顶级购物中心巨头通用增长（General Growth Properties）因为高杠杆无法展期而申请破产重组。我们在底部买入了 25% 的股权并进入董事会，最终帮助股东保住了全部权益，达成了 Pershing Square 史上收益最高的投资之一。
为了让重组后的商业中心资产更加纯粹，我们把原来公司旗下所有非核心、与商场无关的杂项资产打包剥离出来，成立了一家独立上市公司，也就是今天的 Howard Hughes。
Bryce & Ren： 它现在的核心资产到底是什么？为什么在美股公开市场长期得不到公允估值？
Bill Ackman： 因为它根本不是一家普通的房地产公司，它本质上拥有多座独立运转的小型城市。
我们在拉斯维加斯拥有占地数万英亩的顶级主规划城市 Summerlin，在休斯顿拥有深耕六十年的 The Woodlands 与 Bridgeland，在夏威夷檀香山最核心的黄金海岸线拥有 60 英亩的海景土地。我们不是简单的盖楼卖房，我们拥有整座城市的所有未开发商业与住宅土地。我们铺设水电道路基建，将地块卖给住宅开发商；随着居民涌入，我们自己投资兴建属于我们全资拥有的购物中心、写字楼、高档公寓和生活配套。
但美股市场的短视资金根本看不懂这种超长期资产。华尔街的房地产投资信托基金（REITs）必须具备极其单一的标签，比如纯办公楼或者纯公寓，并且必须把 90% 以上的利润分红派掉，几乎不做开发。而 Howard Hughes 不分红，常年进行大规模基础设施与自持资产开发，导致它在市场上成了一只极度廉价的孤儿股票。
Bryce & Ren： 于是你们决定把保险浮存金装进这只股票里？
Bill Ackman： 没错。既然十年前有媒体开玩笑说我要把 Howard Hughes 变成下一个伯克希尔，那我为什么不真正把它做成？
一年半以前，Pershing Square 再次向公司直接注入了 9 亿美元现金。我们宣布了全面转型计划：加速将成熟地产资产变现回收现金流，并利用注入的资本收购了一家成立六年的成熟保险公司 Vantage。
我们从行业里挖来了最顶级的核保与保险管理团队。他们专注负责承保优质保单、严格管控赔付敞口与负债端；而我们 Pershing Square 的投资团队则负责打理收取上来的保费浮存金。
我们把约 60% 的浮存金投入零风险的短期国债保障流动性，其余约 40% 的资产用于投资具有高确定性复利能力的普通股与优质资产。同时，我们牢牢守住不随意增发新股稀释股权的铁律。
Bryce & Ren： 为什么不自己重新申请注册一家全新的潘兴保险公司，而一定要挂靠在 Howard Hughes 旗下？
Bill Ackman： 从零开始申请牌照、建立行业声誉至少需要耗费许多年时间。更重要的是，伯克希尔哈撒韦之所以能历经风暴而不倒，恰恰因为它从来不是一家纯粹的单一保险公司，而是一家高度多元化的综合控股集团。
纯粹的保险公司在承保市场环境恶劣、费率没有吸引力的时候无法停手，因为它们没有其他业务来维持运转；而一个拥有城市核心自持资产的多元化控股平台，可以在保险周期不划算时主动收缩保单规模，将资本转向其他高回报领域。这种资产结构不仅具备极强的抗周期抗违约信用评级，更是抵御极端黑天鹅的终极护城河。
5. 晚餐秘闻与导师印记：Warren Buffett四十八年不喝水，以及真正的商业护城河
Bryce & Ren： 在你们和 Warren Buffett 漫长的交往岁月里，有没有什么私下接触的瞬间，让你至今记忆犹新甚至彻底颠覆认知？
Bill Ackman： 很多年前，我有幸邀请 Warren Buffett 来我纽约的家中吃晚饭。
大家知道他酷爱樱桃味可口可乐，但当时普通超市根本买不到这个特定口味，我特意提前在亚马逊上下单订购了一大箱。坐到餐桌前，我礼貌地问他：Warren，你是想喝纯净水还是气泡水？
他看着我微笑着说：都不用，请给我一罐樱桃可乐。
我当时笑着问他：你平时真的完全不喝纯水吗？
他非常认真地看着我说：Bill，我已经整整四十八年没有喝过一口水了。
Bryce & Ren： 四十八年没喝过一口水？这听起来太不可思议了！
Bill Ackman： 绝对是百分之百的真实故事。
这件事情极其幽默，但背后折射出的哲理却极其深刻。很多人总是在寻找某种复杂的健康养生秘方，但 Warren Buffett 每天在股东大会舞台上神采奕奕地高强度输出八个小时，几十年如一日。他长寿且敏锐的核心密码，在于他一辈子都在从事自己疯狂热爱的投资事业，他的大脑一刻也没有停止过高速、纯粹而快乐的思考。
在漫长的人生与职业旅途里，能够拥有几位让你终身仰望的导师是一件极度幸运的事。每当我在商业博弈或者投资决策中遇到极度复杂的困境时，我都会在脑海里自问一个简单的问题：如果是 Warren Buffett，他会怎么做？他会买入这笔资产吗？如果不会，理由是什么？
在这个浮躁的世界上，建立这样一套第一原则的心智滤网，能帮你过滤掉市场上百分之九十九的噪音和诱惑。
6. 点评热门个股：对冲基金大佬眼中的 Spotify、减肥药与散户投资哲学
Bryce & Ren： 节目的最后，我们想代表年轻投资者和听众，现场挑几家当下极具话题度的热门企业，请你站在对冲基金的严苛标准下给出快速点评：
第一家是 Spotify。很多人觉得它像流媒体里的 Netflix，但在版权分成上面临唱片公司的极大约束。你怎么看？
Bill Ackman： Spotify 确实是一家非常有趣的公司，但它与 Netflix 存在一个根本性的商业模式鸿沟。
Netflix 拥有自己庞大的自制内容版权库，随着时间推移，老片库带来的边际成本几乎为零，具有极其惊人的规模效应与议价权。而 Spotify 本质上是一家受制于三大全球唱片巨头的二道贩子，它每多播放一首歌，就必须按照固定比例向环球、索尼和华纳进贡高额版税。虽然它的播客战略和分发渠道极其强大，但在商业模式的自由现金流终局上，它的提成难度远高于 Netflix。
Bryce & Ren： 那么第二家是近年来风靡全球的礼来（Eli Lilly）和诺和诺德，也就是减肥药巨头？
Bill Ackman： 用通俗的话说，买入减肥药本质上就是在做多全球肥胖群体的基本盘。
从长远来看，这类药物对公共卫生的改善是革命性的，但这并不是我们 Pershing Square 偏好的商业模式。研发原研药是一门极其重资本、长周期且胜率极难预测的生意：你砸进几十亿美元、耗费八到十年进行临床试验，最终能否获批、上市后是否面临剧烈的专利悬崖和同质化竞品绞杀，充满了高度离散的不确定性。很多制药巨头自己早已不做早期研发，而是沦为依赖营销网络的并购平台。我们更偏好那些护城河清晰、几乎不需要承担科研归零风险的确定性商业机器。
Bryce & Ren： 最后，对于身处通胀、AI 巨浪与地缘不确定性之下的年轻一代普通投资者，你有什么可以终身受用的核心建议？
Bill Ackman： 第一，认清自己认知能力的边界，只投资那些简单、可预测、拥有持久护城河的高质量企业；如果不具备个股分析能力，定期定投低成本指数基金或者像伯克希尔哈撒韦这样历经风雨的优质控股公司，远胜于在二级市场上跟风炒作追涨杀跌。
第二，永远不要低估复利的力量。复利的前提是绝对不被消灭出局，保持清醒的资产负债表，远离一切可能让你在市场波动中被强平的高杠杆。在充满不确定性的时代里，耐心与自律才是最稀缺的阿尔法。